摘要

　　一、突破的背后

　　首先我们认为，宏观面的影响依然是主导本次铜价超预期上涨的主要因素。上周美国公布的地产相关数据、核心PCE指数等均呈现超预期回落，同时周内原本“偏鹰”的官员也转向鸽派表态。而周五鲍威尔讲话后，市场对此的解读是加息已基本结束，此后美联储货币政策观察工具显示的的降息预期已经提前到明年三月，概率大幅上升到55%。因此，此次铜价上涨提前计价了降息预期，观察到上周五晚铜和黄金出现共同上行，也能做出一定解释。

　　回溯11月，铜价的演绎主要跟随宏观事件变化，基本面的原料干扰加大了铜价的波动。从宏观角度看，美国通胀的走缓带动美元指数大幅回落，给铜价带来了显著支撑；国内包含地产企业融资等刺激政策持续出台提振了市场对经济环境的信心，同时宏观数据的转好带来了一定利好因素。从铜自身基本面的角度看，南美矿端的干扰事件频出。虽然五矿旗下Las Bambas罢工事件仅持续两天，但第一量子旗下的巴拿马铜矿自11月下旬停止运营后，当前仍处于裁决阶段，对原料供应增加了极大的不确定性。该矿山年产35万吨，若明年继续关停，则铜精矿供需平衡将由小幅过剩转向短缺，或将扭转明年精铜市场的宽松预期。

　　二、后市的演绎

　　在铜价突破后，对于年内的价格走势，我们认为仍将维持偏强运行，但不排除回调的可能。宏观方面，若美国通胀如期走缓，短期内美元的弱势对铜价依然构成支撑。国内宏观环境呈现缓慢复苏，临近年底存在各类政策加码的可能，虽然对于需求端的传导路径仍有时滞，但情绪转好仍能在一定程度上推升铜价。基本面端，平衡表的指引中12月依然难见累库，而原料端的干扰短期内将持续存在，同样利好价格。

　　当然，同样需要关注可能存在的预期偏差。

　　一方面，当前美国距离通胀目标仍有距离，经济韧性使得其数据表现存在反复的可能，若美元指数有所回升，短期内铜价或仍受到一定压力。此外，国内宏观环境缓慢复苏，但整体上内盘工业品价格均呈过热表现，警惕数据不及预期带来的盘面价格踩踏风险。

　　另一方面，相对高位的价格将抑制部分需求，目前国内精铜杆企业在整体订单下滑的情形下因现货价和升水均较高而陆续出现减停产，若这一价格有所持续，月度平衡或将由小幅短缺转向小幅过剩，国内显性库存出现积累将一定程度利空铜价。此外，明年精铜市场的宽松预期仍存，关注这一预期提前交易所带来回调的可能性。

　　策略上，可考虑择机布局12-1跨期正套。因国内到货量持续低位，库存去化至极低水平，近期国内现货升贴水整体处于相对高位，最高突破700元/吨。在12月难有大幅累库的预期下，考虑当前国内的低库存以及整体增量受限，警惕12月可能会发生的挤仓风险。

　　（徐婉秋 中粮期货研究院 有色资深研究员 期货交易咨询资格证号：Z0019515）

责任编辑：赵 思远