消化存量住房可能有五条路径，分别是促进市场交易复苏，国资平台收购空置商品房，鼓励企事业单位成批购入存量住房，以旧换新地方购置居民的存量房和优化存量项目规划。这些路径都已经经过地方的初步验证，预计未来会逐步推广。中期来看，保障性住房的配给计划如果都通过回购来完成，且土地市场和回购形成良性循环，则回购上限可以达到新房交易规模的40%，对存量住房消化会产生巨大的影响。当然，最终解决存量住房消化问题的途径仍然是市场的复苏，尤其是核心城市房价的企稳。

　　▍路径一：促进市场化交易复苏是消化存量房屋的主流方向和根本路径。

　　我们认为，总需求不足的局面已经导致房价持续下跌，悲观预期阶段性自我实现，需求限制措施正在全面放开。核心城市陆续放开限购，调降按揭贷款利率，优化对首套房的认定，相信这都有助于合理置业需求的释放。全年来看，我们预计限购政策将走向历史尽头，按揭贷款平均利率将下降到3.3%以下。

　　▍路径二：政府和国资平台收购空置商品房作为保障性住房。

　　当前，已经有一些地方国资平台收购去化困难的开发产品作为保障房（租赁房，人才公寓等）。尽管收购价格往往低于开发企业的成本价，但这种做法也有利于消化市场上去化最为困难的存货，盘活开发企业的资产负债表，同时兑现地方的住房保障投入。长期而言，开发企业信心恢复之后，土地出让金的流入也会缓解地方的债务和资金压力。

　　▍路径三：鼓励企事业单位收购存量住房。

　　作为独立第三方的企事业单位，也是收储的可能生力军。租赁住房贷款的支持，使得收购存量住房的主体有成本较低的资金来源。允许第三方在市场回暖时将这部分存量住房作为商品房销售，则部分破解了租金回报率过低的收储难题。随着一些城市开始积极鼓励企事业单位收购存量住房，在地方资产负债表有限的情况下，化解开发企业的库存问题也成为可能。

　　▍路径四：以旧换新，地方平台收购存量房。

　　地方政府积极鼓励以旧换新，除了搭建平台，鼓励存量流转之外，更可能直接入市（或通过国资平台）收购改善性置业买家的存量住房的选项。例如郑州的以旧换新包括两种方式，其一是政府指定收购主体收购二手住房，促成群众购买改善性新建商品住房；其二是政府政策鼓励，群众通过市场交易实现“卖旧买新、以旧换新”。各地收购存量房都以居民购置指定名单内新房为条件，且存量房收购总价往往不超过新房定价的八折。这确保了通盘来看，政府和企业部门的现金净流入。按揭贷款的支持，以旧换新政策也大大减轻了居民的负担。

　　▍路径五：优化存量项目规划，盘活资产。

　　资金支持之外尚有规划支持的路径，即针对规划不佳的土地，在建项目和空置房屋进行规划条件和用途的调整，从而匹配社会需求。例如，允许项目降低商业配比，将非住宅改为住宅，允许将办公用途的房屋用作保障性租赁住房等。

　　▍地方回购的理论上限高达新房交易规模的40%，但现实来 看受市场复苏趋势和保障房需求规模的限制。

　　我们认为，如果消化存量房屋能接续土地市场复苏，则回购商品房的理论上限，就等于保障性住房的年度配给计划。我们统计，样本城市原定的保障性住房供给要相当于新房网签的40%左右，即中期而言如果通过回购解决保障性住房来源问题，则相当于可消化新房销售40%的房屋。当然，市场可否最终复苏，土地出让金和回购资金能否形成良性循环，保障房已开工待交付规模是否挤占可回购的规模，都是影响地方回购商品房的重要因素。

　　▍风险因素：

　　房地产行业政策出台不及预期的风险。地方政府对库存商品房收储进度和规模不及预期的风险。地方政府收储库存商品住宅存在一定范围的风险。部分企业的库存通过收储去化，可能产生减值的风险；地方企事业单位收购住房意愿或者财力不足。

　　▍投资策略。

　　我们认为，消化存量住房的政策将落到实处，市场化手段，即降低按揭利率、放开限购等手段是主流的方向，但也离不开政府、国资平台、企事业单位的收储，和项目规划优化调整。4月底以来，北京、杭州、西安等核心城市陆续放松居民购房的限制性政策。我们预计，多管齐下的消化存量房屋政策将起作用。我们看好房地产产业链的投资前景，推荐具备核心资源储备和良好开发能力的地产企业；推荐公司治理可信，现金流入持续的物业服务公司；推荐持续成长的地产交易服务平台。

责任编辑：凌辰