桃乃木12月8,

　　海通证券主要观点如下：

　　央企控股的铜钴资源海外开发平台。

　　公司的控股股东中国有色集团是国资委直属的大型央企，集团对公司的定位为铜及钴资源开发的海外平台。公司聚焦于铜产业链的垂直综合业务，包括铜开采、选矿、湿法冶炼、火法冶炼和销售业务，现有业务主要集中在非洲的赞比亚和刚果（金）区域。

　　深耕非洲，资源禀赋优异。

　　公司核心矿山企业为赞比亚的中色非洲和中色卢安夏以及刚果（金）的刚波夫矿业，截至24年2月，公司共拥有铜金属资源量703万吨，其中探明+控制口径铜金属量472万吨。公司持续扩大勘探与开发力度，资源量升级取得重要进展，2024年2月，中色卢安夏完成了对28号竖井项目资源量估算报告，项目所涉及的控制级和推断级铜金属资源量分别为94万吨和24万吨，估算报告完成后中色卢安夏共拥有铜金属资源量262.37万吨，较23年底增长81.73%。

　　持续扩张自有铜矿产能。

　　公司自有矿山铜产量高速增长，由20年的9.9万吨增长至23年的16.9万吨，复合年均增长率达20%。公司扩产项目加速布局，后续增量项目包括巴鲁巴中露天矿、刚波夫西矿体复产、谦比希东南矿体二期和卢安夏28号竖井，其中巴鲁巴中露天矿项目的设计规模为年产150万吨优质氧化铜矿，目前仍在基建剥离期；刚波夫西矿体复产项目于22年10月立项，预计28年投产。该行预计，公司24-26年自有矿山铜产量将达到16.9/17.3/19.8万吨。

　　布局非洲铜冶炼产能。

　　除自有矿山的采选业务外，公司在非洲地区布局湿法冶炼和火法冶炼产能，核心冶炼企业为谦比希铜冶炼、卢阿拉巴铜冶炼、中色华鑫马本德等。随着卢阿拉巴铜冶炼的投产，公司20-23年铜冶炼产量稳步增长，23年公司粗铜及阳极铜/阴极铜/硫酸产量分别为28.6/14.2/95.5万吨，较20年分别增长11%/23%/20%。该行预计，随着自有铜矿产能的逐步释放，铜冶炼业务的自给率有望提升，或带来冶炼业务盈利能力的改善。

　　风险提示：扩产进展不及预期；铜价不及预期；原材料成本上升。

责任编辑：史丽君