kanpiankuangren|「そういう問題じゃないんだ。僕の隣の部屋の慶応けいおう大学の学生なんてマスターベイションしてからデートに行くよ。その方がおちつくからって」
文|秦培景 裘翔 杨帆 于翔 玛西高娃 李世豪
杨家骥 连一席 崔嵘 联系人:徐广鸿
王一涵
“风险管理式”降息落地后的美元已进入降息周期,首次降幅50bps略超预期,改善人民币汇率预期的同时,也提升了国内货币政策弹性,我们预计增量政策将加码,定价效率改善的A股当前的磨底进程有望提速,而价格已充分反映悲观预期的港股,其反弹有望延续成为月度级别修复行情。首先,以50bps降幅开启降息周期,是美联储兼顾预期管理与风险应对的结果,以失业率为核心的“相机抉择”下,我们预计美联储年内还有两次25bps降息。其次,美元降息明显改善人民币汇率预期,提升国内货币政策弹性,国内政策预期波动加大,存量政策的效果和增量政策的加码仍需观察。最后,美元进入降息周期后对全球风险资产估值有益,已充分反映悲观预期的港股当前性价比依旧显著,其近期反弹有望延续成为月度级别的修复行情;人民币汇率预期显著好转,我们预计增量政策将加码,定价效率改善的A股磨底进程也有望提速,但仍需耐心等待市场拐点信号,当前仍以红利与出海两条主线为底仓。
“风险管理式” 降息落地后美元进入
降息周期,首次降幅50bps略超预期
1)以50bps降幅开启降息周期,是美联储兼顾预期管理与风险应对的结果。首先,美联储2024年9月FOMC降息50bps,超出部分市场预期,降息公布之后的第一个交易日全球风险资产普遍上涨,纳斯达克指数上涨2.51%,MSCI欧洲指数上涨1.47%,日经225指数上涨2.13%,MSCI新兴市场指数上涨1.14%。其次,过往非重大事件冲击下,美联储以50bps的幅度启动降息周期并不常见,自1995年以来的美联储6次降息周期中,首次降息25bps与50bps的次数各一半,而3次预防式降息的首次降息幅度均为25bps。最后,美联储此次50bps降息是一次提前发力的预防式降息,意在维持当前经济增长和就业市场的状态,同时保持后续政策灵活性,与此对应的,本次会议点阵图显示今年目标利率中枢为4.4%,低于6月会议的5.1%,同时还下调了明年利率目标水平,并将2024和2025年的失业率预测都上调至了4.4%。
2)以失业率为核心的“相机抉择”下,我们预计美联储年内还有两次25bps降息。首先,鲍威尔在9月会议上表示降息没有预设路径,仍是逐次会议做出决策,继续强调政策灵活性,同时对经济形势和就业市场较为乐观。我们认为,未来降息路径的预期管理将根据数据“相机抉择”,就业市场是主要焦点,而美国失业率已连续3个月位于4%上方。其次,近期美国消费数据保持韧性,经济暂未出现衰退迹象,且当前美国金融条件和信贷条件都偏松,短期若连续降息将有利于提振美国地产需求;另外,供给侧亦还有补库空间,当前美国经济仍走在“软着陆”的路径上,即使就业市场走弱,实际薪资增长仍对消费有支撑。最后,美国当前的就业和通胀形势并不足以促使美联储“趋势性”降息来支持经济,中信证券研究部海外研究组预计年内美联储还有两次降息,每次25bps。
国内货币政策弹性提升,但存量政策
的效果和增量政策的加码仍需观察
1)美元降息明显改善人民币汇率预期,提升国内货币政策弹性。一方面,美联储降息后两天,人民币汇率大幅反弹,截至9月20日,人民币兑美元汇率升至7.055,创2023年5月以来新高。实际上,美元降息预期强化以来,人民币兑美元贬值的压力就明显下降,用内外黄金价格折算的“隐含汇率”相对人民币兑美元中间价判断,8月以来市场对人民币已经从贬值预期转为升值预期,汇率压力的缓解提升了国内货币政策的弹性。另一方面,出口企业集中结汇可能会加大短期汇率波动,我们预计人民币汇率有可能接近7.0,未来一段时间央行对汇率和利率的态度将成为重要的观察指标。我们认为,应对当前内需疲软和地产持续下行风险是国内政策的主要目标,虽然美元降息不久的9月20日,国内新一期贷款市场报价利率(LPR)保持不变,但在美元降息周期开启后,未来国内仍很有可能加大货币政策力度以避免地产风险扩散。
2)国内政策预期波动加大,存量政策的效果和增量政策的加码仍需观察。首先,货币利差和经济相对强弱是决定人民币兑美元中期走势的主要变量,复盘过去三轮人民币汇率升值周期发现,均出现了美元指数大幅走弱与国内经济基本面明显改善,特别是相对美国基本面的改善。其次,当前A股在磨底的核心压制因素是基本面预期而非流动性,而国内宏观价格偏弱信号尚未改变。再次,债券市场方面,10年期国债利率从9月初的2.14%快速下行到当前的2.04%,期间30年期国债利率下行速率更快,二者利差迅速收窄近10bps,反映投资者对长期基本面的预期偏弱。最后,市场近期对降准降息、存量按揭贷款利率下调、地产收储等政策落地的关注度上升,未来国内还需更快落地和更大力度的政策以应对内需疲软和地产持续下行风险,对A股市场而言,在当前的价格和外部信号环境下,如果没有重大的政策变化来扭转投资者预期,短期博弈资金依然是驱动和主导市场的主要力量。
A股磨底有望提速
港股有望迎来月度级别修复
1)美元进入降息周期后对全球风险资产估值有益。以过去三轮美联储预防式降息为例(2019年、1998年、1995-1996年),美股主要宽基指数均录得不同程度的上涨,标普500录得+3%至+15%的区间涨跌幅。对A股价格传导方面,海外降息对国内有边际支撑,但并非主要因素,1995年以来的美联储降息区间,A股上证指数跌多涨少,当前更多的影响因素还是来自国内,短期美元降息超预期打开了国内货币政策潜在空间,但实际政策应对仍待观察。另外,美国实际利率下行也有利于黄金价格走高,自今年5月以来,美国10年期国债实际利率已经从2.1%下降到当前的1.5%附近,未来还有下行空间,长期看,黄金价格与美元实际利率呈现高度负相关,且近期欧美黄金ETF持仓量回升也有望主导金价上涨。
2)港股有望迎来月度级别的修复行情。8月上旬以来,港股的估值、交投和资金流等指标均显示2022年以来的历史市场底部特征再度显现。一方面,虽然本次港股中报显示收入端依旧承压,但企业降本增效的推进仍帮助港股在2024H1净利润同比增长0.8%,而同期的净利润率和ROE也分别环比抬升0.3和0.7个百分点至11.7%和4.7%;尤其以腾讯、阿里巴巴为首的互联网企业今年以来大量回购,我们预计将显著提振股东现金回报率;同时,恒生指数和恒生科技的2024年净利润增速预期(彭博一致预期)也在8月中报期开启后持续上修,目前分别为7.1%和17.7%。另一方面,香港金管局跟随美联储降息或也将逆转香港本地资金流出港股的趋势;从估值维度,主要指数(除国企指数以外)的PE仍处于接近历史均值两倍标准差以下的历史低位。在美元降息周期启动的催化下,结合基本面、估值和流动性的分析,我们认为当前港股的性价比依旧显著,9月中旬以来的反弹有望延续成为月度级别修复行情,其中成长风格将继续跑赢,建议关注港股互联网、生物科技、教培和消费电子行业。
3)A股磨底进程有望提速,仍需耐心等待拐点信号。美联储首次降息50bps和美元进入降息周期的环境下,国内货币政策的弹性提升;宏观价格信号疲弱的态势下,国内政策加力的必要性也在提升;人民币汇率预期显著好转,我们预计增量政策将加码,A股磨底进程有望提速,但当前仍需耐心等待拐点信号。配置上,当前依然建议聚焦红利与出海两条主线为底仓,待市场拐点出现后再转向绩优成长和内需主线。具体品种方面,预计红利策略将会持续分化,红利低波类资产建议继续关注自由现金回报率稳定的水电、核电,保费稳定增长的财险。此外,我们认为后续国内出口并不会如市场预期迅速恶化,目前已充分反映海外衰退和贸易摩擦风险的出海板块中的优秀公司重新具备配置价值,这些公司相对集中在机械、家电和商用车板块。后续随着政策、价格和外部三大信号继续逐步验证,预计配置的重心将再度转向绩优成长和内需,建议重点关注电子(智能驾驶和半导体自主可控)、机械(设备更新改造和出海竞争)等制造业龙头,反腐影响充分定价后的医药(产业整合、出海破局)。
风险因素
中美科技、贸易、金融领域摩擦加剧;国内政策及经济复苏不及预期;海内外宏观流动性超预期收紧;俄乌、中东地区冲突进一步升级;我国房地产库存消化不及预期。
责任编辑:何俊熹
蔡采恩(记者 施毅海)09月22日,但凡关注解放军动态的网友们应该都注意到,最近热播的中央军委政治工作部联合其他部门摄制的思想解读类融媒体片《淬火》——其中透露了大量解放军关键信息,包括福建舰的电磁弹射器测试、新型舰载机登上辽宁舰、歼-20针对隐形战斗机的模拟对抗以及中外航母编队的对峙等。而岛内同样对《淬火》投入高度关注,尤其是其中的无人机演习部分。岛内高度关注无人机演习部分台湾TVBS网站近日称,《淬火》展示的无人机模拟攻击场景让岛内专家非常敏感,片中解说称,“无人机发现敌防空阵地,立即打击,目标锁定,发射。”台湾专家“比对发现解放军无人机模拟攻击目标正是西莒青帆港,剑指马祖”。台湾军事专家认为,马祖部署有台军的防空导弹阵地,“可能对解放军造成威胁,因此解放军才在演习中刻意演练对其模拟攻击”。台湾《全球防卫杂志》采访主任陈国铭表示,台军部署在马祖的防空导弹阵地“如果没有先前去除的话,会对解放军的进攻梯队造成很大的威胁。”报道还注意到,解放军在《淬火》中还展示了多型无人机,例如“彩虹4”无人机曾于2023年5月顺时针绕台飞行,它执行任务的续航时间达14小时,配备有4个武器挂架,能够发射AR系列空对地导弹和卫星制导炸弹。台湾“国防院战略资源研究所”所长苏紫云表示,该无人机一方面可以兼顾侦察,另一方面也可以配置各种攻击武器,包括空对地、甚至空对空的近程导弹,为此“台军需要加速主被动的伪装和防护”。图为无人机演习画面不过在老司机看来,台湾对于解放军无人机的关注,仅局限在“可能用于攻台”,实在是太过于短视。《淬火》在片中明确提到,“凭借无人机的能力,突进敌人的火力圈,从生存率、战损比、效费比上讲,我们干的是有人机干不了的事!”在解放军空军成体系远海远洋训练中,如今无人机扮演的角色越来越重要,例如无侦-7无人机负责前推搜索,并向后方传递信息,轰-6K轰炸机收到坐标参数后,随即发射反舰导弹。这样的有人机与无人机相互配合,已经超过了早先外界对于无人机作战模式的呆板印象。歼-20飞行员董珺称忘不了驾驶歼-20看到宝岛的情景真正让岛内破防的,其实还包括《淬火》引用歼-20飞行员董珺的那段采访:“我始终忘不了驾驶歼-20,看到宝岛的情景。”显然,这段话意味着歼-20与台湾本岛的距离已经进入视距范围。通常当解放军军机在抵近台湾地区巡航时,台湾方面都不会错过大肆炒作的机会,台湾防务部门几乎天天都会发布通报,宣称靠近台湾的解放军战机型号、抵达空域等内容,以此吸引国际舆论。但在台军此前报告中,从未出现关于歼-20战机的通报。如今歼-20飞行员公开宣布逼近台湾本岛,无疑证明台湾根本没有能力发现歼-20这样的隐形战斗机能力,更不要说实际对抗了。图为空中加油画面此外,《淬火》在描述歼-20的时候还提及:长航时后再实施夜间空中加油,不仅是技术上的挑战,也是对飞行技能、心理承受能力、编队协作极限的考验。董珺带队完成歼-20夜间空中加油验证,试验数据为歼-20全时全局作战提供了重要支撑。这里提及的“全时全局作战”可以表明歼-20目前作战空域覆盖台湾是完全没问题的。
蔡采恩(记者 陈冠廷)09月22日,#endText .video-info a:hover{color:#d34747;}
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