雷电将军怀了丘丘人的孩子|引越しの方は永沢さんが手伝ってくれた。どこかから軽トラックを借りてきて僕の荷物を運びc約束どおり冷蔵庫とtvと大型の魔法瓶をプレゼントしてくれた。僕にとってはありがたいプレゼントだった。その二日後に彼も寮を出て三田のアパートに引越すことになっていた。
摘要
受美联储“非常规”降息50bp提振,港股上周大幅走高。正如我们持续提示,港股因为对外部流动性更为敏感,以及联系汇率制度下香港跟随降息等缘故,短期内相比A股体现出更大的弹性。那么,降息带来的影响有多大,后续还有多少反弹空间?
1)为何港股弹性更大?观察美联储降息影响逻辑主要在于外围宽松效果如何传导进来。港股由于港币挂钩美元的联系汇率制度,使得美联储货币政策传导更为直接;
2)港股哪些板块短期内有望跑赢?首先,利率更为敏感的成长板块有望直接受益;其次,香港本地分红、消费甚至地产有望受益于香港金管局和本地银行直接降低融资成本;最后,部分出口链也有望受益于美国利率敏感部门如地产需求的潜在提升;
3)资金面情况如何?历史经验显示在决定外资流向的三个因素中(海外流动性、地缘政治与国内基本面),国内基本面与政策发力往往更为重要;
4)本轮反弹还有多少空间?美联储降息可以带来阶段性的更大弹性,但长期持续的上涨仍来自国内增长与政策。假设美债利率3.7-3.8%,风险溢价回到近年均值7%,对应恒指19,500-20,500点。更大空间则需后续政策发力推动基本面修复。
短期内,港股因为对外部流动性敏感以及香港跟随降息,弹性依然大于A股。行业层面,可以继续关注对利率敏感的成长股(互联网、科技成长,生物科技等),港股本地分红和地产、以及受美国地产需求拉动的出口链。但中期维度,不宜将短期的弹性过于线性外推,类似于4-5月的反弹逻辑,在看到更大力度的财政支持前,宽幅区间震荡的结构性行情(高分红+科技成长)依然是主线。
正文
降息落地后的反弹空间有多大?
市场走势回顾
图表:上周MSCI中国指数明显反弹,其中地产与原材料领涨,但多元金融与信息技术涨幅相对有限
市场前景展望
上周全球投资者最为瞩目的事件莫过于美联储降息大幕的正式开启,这是自2020年3月新冠疫情美联储大幅宽松以来的首次降息,同时也宣告着自2022年3月以来美联储快速大幅加息以应对通胀的紧缩周期的结束。虽然降息早已是市场共识,但到底是降息25bp还是50bp,直到“靴子落地”那一刻前仍处于两可之间,且各有利弊。最终结果超出华尔街的普遍预期,以并不多见的50bp“非常规”降息开局。
“非常规”降息的好处是可以迅速以应对“可能但还未显现”的增长压力,但坏处是容易让市场担心“做实”了衰退担忧。毕竟,从历史上看,这种“非常规”降息一般都是非常之举,如2001年互联网泡沫、2007年金融危机,2020年疫情(《美联储“非常规”降息开局》)。正因如此,美联储主席鲍威尔才努力通过强调没有衰退迹象,不能线性外推降息路径,自然利率高于历史,点阵图远端路径比市场预期得更为平缓等“多管齐下”的方式,营造出一种“领先于市场”、随时可以做更多,但又不是因为衰退压力而被迫着急做得更多的形象。
从短期全球市场的反应来看,情绪是积极的,宽松交易更占上风,美股标普500指数创下历史新高,成长风格涨幅更大。这一背景下,正如我们在《美联储降息下的中国市场》等多篇报告中提示,港股因为对外部流动性更为敏感,以及联系汇率制度下香港跟随降息等缘故,短期内弹性更大,本周港股大幅反弹“收复失地”,A股依然“不温不火”的差异表现便是很好的例证。那么,降息带来的影响有多大,后续还有多少反弹空间?
1)为何美联储开启降息后,港股为何弹性更大?对于包括港股在内的中国市场而言,观察美联储降息的影响逻辑主要在于外围宽松效果如何以及能否传导进来,即美联储提供了宽松条件后,国内政策在这一环境下如何应对。相比A股,港股由于港币挂钩美元的联系汇率制度,使得美联储货币政策传导更为直接。美联储降息后,香港金管局随即将基准利率从5.75%下调至5.25%,香港商业银行也相应下调最优贷款利率25bp降低香港本地的融资成本,直接改善港元流动性环境,使得美联储宽松效果得到更为直接的传导。对比之下,受到利差、汇率等多方面的约束,周五9月LPR“意外”按兵不动,使得海外的宽松环境无法有效传导,这也解释了这两天A股和港股市场的明显差异。此外,港股行业结构差异导致盈利更好(《寻找盈利亮点和超预期领域:港股2024年中报业绩预览》)、估值和仓位出清更为彻底,也都是港股具有更大弹性的原因(《港股具有更大弹性》)。
图表:近期港股市场与A股呈现明显分化走势,美联储降息后的表现更加明显
图表:香港金管局跟随美联储降息,香港商业银行上周同样下调最优贷款利率25bp
2)港股哪些板块短期内有望跑赢?基于同样的逻辑,行业层面的受益程度也取决于对于宽松传导的敏感程度。首先,美联储降息下,对于利率更为敏感的成长板块,如恒生科技,生物科技、科技成长等有望在市场表现上直接受益,这也是自7月美债利率快速下行以来,生物科技板块领涨的逻辑。其次,联系汇率制度下香港金管局和本地银行降息也将直接降低香港本地的融资成本,香港本地分红、消费甚至地产有望受益,MSCI香港指数上周几乎领跑全球各主要指数,其中可选消费与金融等领涨。最后,由于我们判断本轮美国降息周期并非深度衰退,利率快速下行可以提振美国利率敏感部门如地产需求的提升,因此对相关出口链也有提振效果,近期部分出口地产链相关如家电板块同样表现不俗。
图表:上周MSCI香港本地指数几乎领跑全球各主要指数,其中可选消费、工业与金融板块领涨
3)资金面情况如何,外资是否流入?从传导机制上看,美联储降息周期中,美国与他国利差收窄与美元阶段性走弱有助于缓解新兴市场资金流出压力。此外,降息虽然未必代表“衰退”但往往也伴随着美国阶段性的增长下行,可能提供一定资金外出寻找更高回报的动力。上周港股市场的反弹中,我们注意到南向资金加速流入(《降息开启后的资金流向》),受EPFR统计口径只截至周三的原因,无法捕捉降息后周四和周五两天的资金变化,上周的海外主动资金依然流入A股和港股,只不过流入规模收窄,但我们认为应该有部分交易型资金的重新流入。下周的数据将提供更为清晰的情形。
至于更为长期的资金流入,则并非只是降息单一因素所决定的,历史经验显示在决定外资流向的三个因素中(海外流动性、地缘政治与国内基本面),国内基本面与政策发力往往更为重要。2019年美联储降息外资继续流出市场宽幅震荡,而2017年美联储即便加息外资依然流入中国市场指数级别上涨就生动地说明了这一点。
图表:2019年美联储降息期间,外资在国内基本面相对疲弱以及中美贸易摩擦等因素影响下依然流出中国
4)本轮反弹还有多少空间?90年代以来6次美联储降息周期的历史经验显示,短期内港股弹性更大,降息后1个月恒指平均上涨3.8%,但这种不区分宏观背景的简单历史只能做一个粗略参考,更应该关注与当前类似的历史阶段。我们认为,当前更类似2019年周期,即美国衰退和国内强刺激都不必然。在2019年周期中,A股和港股大幅反弹恰恰是2019年初鲍威尔表示停止加息的1-3月,而非正式降息的7-9月。究其原因,在2019年初鲍威尔表示停止加息时,中国也决定降准,内外部形成共振。相反,4月后政策重提“货币政策总闸门”与美联储宽松反向,因此即便美联储7月正式降息,A股和港股也整体维持震荡。参照2019年经验,降息后成长股走强,医疗保健、可选消费、信息技术板块领涨;人民币汇率并未大幅走强;外资也持续流出,直到2020年9月后才转为流入(《降息如何影响港股?》)。换言之,美联储降息可以带来阶段性的更大弹性,但长期且持续的上涨依然来自国内增长与政策。
图表:以2019年为例,1-3月国内政策宽松市场大幅反弹,但4月后即便美联储降息市场依然呈现结构性行情
MSCI中国指数上周4.4%的反弹中,风险溢价是主导,贡献了超4ppt,无风险利率小幅贡献约0.3ppt。我们测算,1)考虑到当前10年美债利率降至3.6-3.7%已充分计入降息预期,假设美债利率维持在3.7-3.8%,风险溢价回到过去5年均值的7%(当前为8.7%,今年5月低点约6.7%,而2023年初低点为6.1%),对应恒指约19,500-20,500点;2)更大的空间则需要后续政策发力推动基本面修复,当前我们自下而上测算全年增长2%(市场一致预期约10%可能过于乐观)。不过,这一预期短期并未兑现,上周9月LPR降息预期落空也说明了预期“强刺激”的门槛依然较高。后续存量房贷利率下调、能否进一步降息以及更大力度的财政支持都是需要关注的方向。
图表:过去一周港股市场反弹过程中,无风险利率贡献约0.3ppt而风险溢价回落贡献超4ppt
图表:若10年期美债维持3.7-3.8%,风险溢价回落至2018年以来均值,港股有望反弹至19,500-20,500水平
图表:更大的空间则需要后续政策发力推动基本面修复与盈利增长
操作上,短期内,港股因为对外部流动性敏感以及香港跟随降息,弹性依然大于A股。行业层面,可以继续关注对利率敏感的成长股(互联网、科技成长,生物科技等),港股本地分红和地产、以及受美国地产需求拉动的出口链。但中期维度,我们也提示不宜将短期的弹性过于线性外推,类似于4-5月的反弹逻辑,在看到更大力度的财政支持前,宽幅区间震荡的结构性行情(高分红+科技成长)依然是主线。首先,高分红作为应对长期整体回报下行的稳定“现金”回报资产,依然具有长期配置价值,可以借近期回调机会再择机介入,只不过内部跟随经济环境沿着周期分红、银行分红、防御分红、国债和现金的顺序依次传导。其次,部分政策支持或景气向上板块仍有望受到利好提振而体现出较大弹性,如具有自身行业景气度(互联网、游戏、教培)或者政 策支持的科技成长(科技硬件与半导体)。
图表:以2019年为例,1-3月国内政策宽松市场大幅反弹,但4月后即便美联储降息依然市场呈现结构性行情
图表:历次降息后A股上证指数表现
图表:历次降息后港股恒生指数表现
图表:降息初期港股反弹明显跑赢A股,上涨概率也更大角度
具体来看,支撑我们上述观点的主要逻辑和本周需要关注的变化主要包括:
1)美联储降息“靴子落地”,50bp非常规开局部分超出市场预期。北京时间9月19日,美联储如期开启降息,但降息幅度让市场意外,以50bp“非常规”的方式开局,使联邦基准利率降低至4.75%-5%。历史上,降息50bp起步的情形只有在经济或市场紧急时刻才出现,例如2001年1月科技泡沫、2007年9月金融危机,2020年3月疫情等。与此同时,更新的“点阵图”预计,年内将再降息两次共计50bp,2025年降息4次100bp,2026年2次50bp,加上此次50bp 降息,使得整体降息幅度达到250bp,利率终点为2.75-3%。同时,为了努力打消市场对于当前降息路径的线性外推,鲍威尔还强调,没有设定固定利率路径,可以加快,也可以放缓,甚至选择暂停降息,会根据每次会议情况而定。并且强调没有看到任何衰退迹象,劳动力市场降温,但通胀问题上并未取得胜利。
2)中秋假期旅游消费情况修复程度较好。2024年中秋假期国内人均旅游消费相比2019年的恢复度创新高。据文化和旅游部数据中心测算,全国国内出游1.07亿人次,按可比口径较2019年同期增长6.3%;国内游客出游总花费510.47亿元,较2019年同期增长8.0%;人均旅游消费恢复到2019年同期的101.6%,超过今年元旦、春节、清明、五一、端午的恢复度,创恢复程度的新高。尤其今年中秋在华东地区遭遇强台风的背景下,依然能够实现较好的修复。后续即将到来的十一黄金周修复情况同样值得关注。
3)9月LPR暂时按兵不动。9月20日央行公布的LPR报价数据显示,9月1年期和5年期以上LPR报价分别保持在3.35%、3.85%不变。此次LPR暂时按兵不动可能是考虑到近年来银行净息差持续下行以及人民币汇率等约束后的结果。近期央行货币政策司司长邹澜也明确指出受“存款搬家”以及银行净息差收窄幅度等因素影响,短期降息可能仍面临约束[1]。因此,央行需要综合考量后续下调房贷利率以及降息等政策工具对于银行净息差的冲击。
4)本周南向资金持续流入,海外主动资金继续流出。具体看,来自EPFR的数据显示,截至9月18日,海外主动型基金继续流出海外中资股市场,流出规模约为1.5亿美元,相较于此前一周的2.5亿美元有所收窄,已连续71周流出。与此同时,海外被动型资金流出增加至1.8亿美元(此前一周流出1.0亿美元)。不过美联储降息后的外资流向需要等待下周数据才能体现。南向资金本周延续流入,仅有的两个交易日中流入规模为60.0亿港币,相较此前一周流入125.3亿港币有所收窄。
图表:截至上周三。海外主动资金持续流出海外中资股市场
重点关注事件
9月26日美国GDP与PCE数据,9月27日中国工业企业利润。
本文来源于微信公众号“kevin策略研究”,作者为中金分析师刘刚、张巍瀚等;智通财经编辑:文文。
责任编辑:何俊熹
胡振宇(记者 刘思洁)09月23日,
胡振宇(记者 刘宛君)09月23日,“已经9天9夜了……”9月12日,四川资中的刘双艳仍在四处寻找失联的66岁父亲。她告诉红星新闻,父亲刘继元是9月3日晚在老家离家后失联的。失联前,父亲和她的最后通话中还让她和妹妹“要对妈妈好,要照顾好妈妈”。图为刘继元照片事发后,家人找遍方圆几十里都没发现刘继元的身影。报警后,当地派出所和天雷救援队也在帮忙寻找,还动用了无人机,但至今也没有他的消息。“手机关机前,父亲最后的定位在(归德镇)月亮峡,但我们去找了也没找到。”刘双艳说,她和家人希望尽快找到父亲。夫妻俩在县城摆摊卖菜男子回老家后失联刘继元的老家在资中县归德镇玉皇村7组。刘双艳介绍,最近一两年,父母都在资中县城摆摊卖菜。9月3日临近中午,因为天热,母亲表示不用收摊,但父亲担心菜被晒蔫了,坚持收了摊,母亲为此将菜搬进了库房。收摊后,母亲回县城的住处做饭,父亲则装好衣服,骑三轮车回了老家,母亲追出去也没追上。“妈妈那天也没吃(午)饭,就回了老家。”刘双艳说,回老家后,母亲发现爸爸在睡觉。想到平时卖菜很辛苦,凌晨两三点便起床进货,母亲并未在意。母亲上山转了一圈后,还和父亲一起打了核桃并去皮。父亲将打碎的一个核桃给母亲吃,但母亲因口干没吃。打完核桃后,父亲提出到资中县城,母亲觉得天热,次日卖菜也不需进货,便说第二天一早再进城。刘双艳还记得,当天晚上,她和父亲的通话中,除了提及这些情况,还说到自己的小儿子几天后过生日,让父亲来吃饭。“当时,我手机老是没信号。”她说,电话断了后,她又给父亲打过去,但父亲说的话让她觉得有些莫名其妙。电话中,父亲让她和妹妹“要对妈妈好,要照顾好妈妈”,还说母亲“苦了一辈子”,嫁给他“没吃过好的,没穿过好的”。“当时,我就回了他一句‘你说的啥子哦’。”刘双艳想不通父亲为何这样说。事后,她看到这通电话是19时36分打的。由于手机信号不好,电话挂断后,她赶紧给丈夫和妹妹说了情况,让丈夫给父亲打电话。几分钟后,她打通母亲的电话,母亲告诉她父亲在房间里,于是她和母亲还聊了10多分钟。当时,刘双艳的丈夫拨通了岳父电话,但岳父并未说话,随后挂断了电话。刘双艳称,当母亲和她通完电话后,发现父亲不在家里了。母亲还以为他和平时一样出去耍了,但等了半个多小时也不见其回家。随后,母亲和邻居开始寻找,当晚9点过给她打电话告知情况。“我们赶回去,到处找也找不到,喊也喊不应。”警方介入帮助寻找9天9夜过去仍无消息在刘双艳看来,父母当天因为收摊意见有所不一也很正常,而且回老家后两人还一起打了核桃。但父亲失联前将钥匙、社保卡、驾驶证,退伍证和银行卡,还有所有钱放在床边柜的鞋盒上有些反常,这与他平时的习惯不太一样。“我听妈妈说,最近这段时间爸爸很‘小气’,早上妈妈给他买两块钱的稀饭,他都要骂妈妈,说妈妈破费了。但妈妈觉得,他很节约,习惯了。”刘双艳说,父亲离家时只带了一部手机和一包烟,还有一个打火机。刘双艳称,几天来,家人在方圆几十里都找了,还贴了寻人启事,她和朋友在社交平台发消息寻人,邻居也在帮忙。家人报警后,当地派出所和天雷救援队也在寻找,还动用了无人机,但至今没有消息。“手机关机前,父亲最后的定位在(归德镇)月亮峡,但我们去找了也没找到。”如今,9天9夜过去,刘继元仍没有任何消息。刘双艳表示,她和家人都希望尽快找到父亲,“什么结果都接受,就想找到他,哪怕是最坏的(结果)”。9月12日,归德镇玉皇村一村干部向红星新闻证实了刘继元失联的事,其表示村委会也组织了村民帮忙寻找,但目前仍无消息。红星新闻记者 姚永忠 受访者供图延伸阅读95后放线员在大兴安岭工作地失踪多日,或落入"塔头地形"截至8月26日,在内蒙古呼伦贝尔牙克石市免渡河镇伊列克得林场工作的29岁放线员董磊已失踪12天,他的母亲和未婚妻从老家赶至林场,苦等他的消息。华商报大风新闻记者从当地森林公安处获悉,目前搜救仍在进行,不排除迷失方向或陷落入当地特殊的“塔头”地形的可能。家人发布的公开求助信失踪12天动用无人机、直升机、装甲车和警犬搜救未果董先生的未婚妻妹蒋女士告诉华商报大风新闻记者,姐夫承揽内蒙古元发建设工程有限公司防火道路建设项目,担任放线员。“8月14日,他们一行3人一起上山,测量是分固定点和移动点,他留在移动点,其他两个人手持机器前往移动点,然后他们就分开了,他就一个人在山上。”“因为山里没有信号,手机一直联系不上,甚至都没有对讲机。他们说是在集合地集合,最后是在下午05:55,他所在的固定点的机器关闭,从这之后就再没有信号了。”蒋女士告诉记者,“8月14号失踪,8月20号联系的亲属。8月15号他们公司报警,当地的森林公安去现场查看,制定了搜救方案,从8月16号开始,动用了无人机、直升机、装甲车和警犬搜救,至今没有发现有价值的线索,现在主要是他们公司在组织人力搜救。”蒋女士解释称:“装甲车主要是载人,我们亲属上山坐的就是装甲车。”搜救现场山高林密大兴安岭林区望不到头,有野生动物出没蒋女士表示,姐夫失踪12天,他们能想到的地方都找过,目前一无所获。“具体失踪的免渡河镇伊列克得林场他工作地点,已经去查看过,那一片是一眼望不到头的是大兴安岭的林区,全是白桦树,长得很高,现场什么痕迹什么物品都没有发现。”蒋女士介绍,“从免渡河镇里到山上得有五六十公里,那里是林区,基本没有住户。这片林场方圆估计有10到20公里,正在修公路,路途不好走。护林员休息的地方得走十多公里,包括能躲避的山洞也去找了,也没发现他的身影,他有可能是在林区迷失方向。”蒋女士表示,姐夫失踪的林场已经去查看过,一眼望不到头的林区全是白桦树,现场什么痕迹都没有发现蒋女士表示,姐夫的手机平常就没有信号,这次上山工作都没带充电器。“8月14号早上6点,他借工友手机给家属打过电话。事发第二天当地下过一场雨。据当地人介绍,那里是有野生动物,但是没有狼、熊等大型的野生动物。”“他老家在甘肃,不存在私自返家的可能,我们就是从甘肃天水过来的,现在什么都没发现,他是工作时失踪的,他携带的工作仪器也没有找到,什么痕迹都没有,相当于他是带着仪器凭空消失了一样的感觉。”天气多变在镇里需要穿厚外套,估计到晚上会更冷记者看到,元发公司出具书面的搜救行动计划中,特别提醒,考虑到当地地形地貌复杂,野生动物较多,行动中可能遇到各种风险,加之天气的变化,要时刻保障救援人员安全,保障通讯联络畅通,及时沟通搜救进展以及遇到的困难。蒋女士告诉记者,“当地有一种特有地形,看上去没有什么危险,但猝不及防就掉下去。我姐姐和他母亲去实地看过,当地的森林公安很有经验,在搜救时想到这方面,但去现场查看也没发现。”“当地到了晚上以后天气比较冷,昨天(8月25日)晚上我们在免渡河镇上,还没在山上,就需要穿厚外套,估计到了晚上会更冷。”辞职单干家中独生子,夫妻俩原来商定年底举行婚礼蒋女士表示,他们迫切希望尽快找到董磊。“我算是他的小姨子,我姐和他订婚,他们属于未婚夫妻,原定是年底举行婚礼,他是家里的独生子。”蒋女士介绍,董磊原先在中建工作,“他的职称是放线员,学历是大专。因为没项目的话,只能拿基础工资,所以很难坚持,他就辞职,单独联系项目。”蒋女士表示,董磊属于元发公司的临时工,还没结算工资,“这种是自己联系项目,一个项目结一次工资,不是长期和这个公司合作。”森林公安搜救有可能迷路,也有可能落入“塔头地形”8月26日,华商报大风新闻记者联系呼伦贝尔市公安局免渡河森林公安分局,民警表示目前搜救还在进行,暂未发现失踪者的踪迹。“他们公司标段的工作人员,还有林区的工作人员还在山上寻找,山上没有什么猎户,山里也没有监控,现在还没有最终结果,但是没找到,不知道他到底是怎么回事。”民警告诉记者,山高林密,搜救有难度,“他有可能迷路,他去的那个地方是他那个标段的工程点,整个林子的辖区那就大了。”民警向记者解释当地特有的“塔头地形”,“就是山区里的草丛,跟沼泽差不多,它就是一个个草堆组成的,它底下是湿地,有水,我们当地俗称叫‘塔头’,他有可能不留意就掉进去,但是我们都去找过,没发现。民警表示:“他们标段的搜救人员现在还一直在山上寻找,没有发现什么踪迹,现在都在寻找,这些可能都会有,现在都排除不了。”来源:华商报大风新闻 记者 李华
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