来源：中金策略

　　Abstract

　　摘要

　　A股市场在5月下旬创下年内反弹新高后近期有所调整，投资者观望情绪较重，表现为成交逐步走弱，7300亿元左右的日均成交额对应按自由流通市值测算的换手率在2.1%左右，逐步接近历史偏低位水平，板块轮动较快持续性不强。从内外部环境来看，

　　1）经济修复仍有波折尚需稳增长政策继续发力，山东座谈会后中长期改革关注度抬升。5月制造业PMI重回荣枯线下方，且从结构来看生产及需求端均有所转弱，表明经济基本面修复态势并不稳固，仍需要稳增长政策支持。4月底中央政治局会议强调“避免前紧后松”，近期投资者对相关政策落实尤其是地产关注度较高，前期央行调整购房首付比例、贷款利率下限和公积金贷款利率，并设3000亿元保障房再贷款助力存量房“收储”[1]，近期各城市仍在密集调整地产相关政策。中长期改革方面，习近平主席前期在山东省主持召开企业和专家座谈会，讨论“深化电力体制改革、发展风险投资、用科技改造提升传统产业、建立健全民营企业治理体系等”等问题，本周政治局会议审议《新时代推动中部地区加快崛起的若干政策措施》《防范化解金融风险问责规定（试行）》，国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》，三中全会前各领域改革预期渐起。

　　2）外围市场方面，全球地缘局势持续发酵影响投资者风险偏好；本周公布的美国4月核心PCE环比上涨0.2%，略低于预期和前值0.3%，创下年内新低，通胀压力暂缓带来美联储降息预期前置。

　　结合目前背景，在短期可能缺乏明显事件催化环境下，A股市场震荡整理、成交低位徘徊的特征可能仍将延续一段时间，但考虑稳增长政策逐步落实有望继续改善投资者对经济增长及上市公司盈利预期，7月三中全会召开在即，A股市场自2月以来的修复行情虽有波折但仍将延续，对后市表现不必悲观。沪深300指数当前前向市盈率为10.5倍，与历史均值（过去十年均值在12.6倍左右）及全球主要指数对比来看仍具备较明显的投资吸引力，一季度过后上市公司盈利增长的边际改善也有助于后市指数表现。

　　配置方面，外需较好背景下出口链行业和全球定价资源品仍有配置机会；部分涨价板块如公用事业等市场关注度较高；新能源等绿色板块重点关注近期产业政策的边际变化，有助于逐步扭转投资者悲观预期。

　　Text

　　正文

　　中长期改革关注度抬升

　　市场回顾

　　指数震荡微调，成交继续回落。5月制造业PMI数据显示我国增长修复仍需政策支持，近期投资者对新能源及地产领域关注度较高，临近三中全会中长期改革预期渐起；海外方面地缘局势持续发酵，美国4月核心PCE略低于市场预期，全球主要股指震荡波动。受内外部环境影响A股本周延续震荡调整，上证指数微跌0.07%。成交方面，A股日均成交额回落至约7300亿元。北向资金转为净流出57亿元。风格层面，偏大盘蓝筹的沪深300下跌0.6%，偏成长风格的科创50和创业板指分化，分别上涨2.2%、下跌0.7%，偏中小盘的中证1000和中证2000分别微涨0.09%、0.01%，中证红利上涨0.3%。行业层面，电子、国防军工、煤炭涨幅居前，地产、建材、农林牧渔等板块表现不佳。

　　市场展望

　　中长期改革关注度抬升。A股市场在5月下旬创下年内反弹新高后近期有所调整，投资者观望情绪较重，表现为成交逐步走弱，7300亿元左右的日均成交额对应按自由流通市值测算的换手率在2.1%左右，逐步接近历史偏低位水平，板块轮动较快持续性不强。从内外部环境来看，

　　1）经济修复仍有波折尚需稳增长政策继续发力，山东座谈会后中长期改革关注度抬升。5月制造业PMI重回荣枯线下方，且从结构来看生产及需求端均有所转弱，表明经济基本面修复态势并不稳固，仍需要稳增长政策支持。4月底中央政治局会议强调“避免前紧后松”，近期投资者对相关政策落实尤其是地产关注度较高，前期央行调整购房首付比例、贷款利率下限和公积金贷款利率，并设3000亿元保障房再贷款助力存量房“收储”[1]，近期各城市仍在密集调整地产相关政策。中长期改革方面，习近平主席前期在山东省主持召开企业和专家座谈会，讨论“深化电力体制改革、发展风险投资、用科技改造提升传统产业、建立健全民营企业治理体系等”等问题，本周政治局会议审议《新时代推动中部地区加快崛起的若干政策措施》《防范化解金融风险问责规定（试行）》，国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》，三中全会前各领域改革预期渐起。

　　2）外围市场方面，全球地缘局势持续发酵影响投资者风险偏好；本周公布的美国4月核心PCE环比上涨0.2%，略低于预期和前值0.3%，创下年内新低，通胀压力暂缓带来美联储降息预期前置。

　　结合目前背景，在短期可能缺乏明显事件催化环境下，A股市场震荡整理、成交低位徘徊的特征可能仍将延续一段时间，但考虑稳增长政策逐步落实有望继续改善投资者对经济增长及上市公司盈利预期，7月三中全会召开在即，A股市场自2月以来的修复行情虽有波折但仍将延续，对后市表现不必悲观。沪深300指数当前前向市盈率为10.5倍，与历史均值（过去十年均值在12.6倍左右）及全球主要指数对比来看仍具备较明显的投资吸引力，一季度过后上市公司盈利增长的边际改善也有助于后市指数表现。配置方面，外需较好背景下出口链行业和全球定价资源品仍有配置机会；部分涨价板块如公用事业等市场关注度较高；新能源等绿色板块重点关注近期产业政策的边际变化，有助于逐步扭转投资者悲观预期。

　　近期关注以 下进展：

　　1）5月PMI及1-4月工业企业利润数据发布。5月制造业PMI、非制造业PMI和综合PMI分别为49.5%、51.1%和51%，比上月下降0.9、0.1和0.7个百分点，制造业PMI落入收缩区间。生产、新订单环比下降2.1、1.5个百分点至50.8%、49.6%，其中新出口订单回落2.3个百分点至48.3%。虽可能受到假期错位影响，但也反映增长动能仍待提振。4月规模以上工业企业利润同比增长4%，较3月同比-3.5%明显提升。

　　2）近期中共中央政治局会议审议《新时代推动中部地区加快崛起的若干政策措施》《防范化解金融风险问责规定（试行）》[2]。指出要“始终紧扣中部地区作为我国重要粮食生产基地、能源原材料基地、现代装备制造及高技术产业基地和综合交通运输枢纽的战略定位，着力推进各项重点任务，推动中部地区崛起取得新的重大突破”；金融方面“推动金融监管真正做到‘长牙带刺’、有棱有角，将严的基调、严的措施、严的氛围在金融领域树立起来并长期坚持下去”。

　　3）国务院印发《2024-2025年节能降碳行动方案》[3]。行动方案要求2024年单位GDP能源消耗和二氧化碳排放分别降低2.5%左右、3.9%左右，规模以上工业单位增加值能源消耗降低3.5%左右，非化石能源消费占比达到18.9%左右。2025年，非化石能源消费占比达到20%左右。重点任务包括，化石能源消费减量替代行动、非化石能源消费提升行动，以及钢铁、石化化工、有色金属、建材、建筑、交通运输等行业节能降碳行动。行动方案对于推动新能源，尤其是分布式储能等的发展具有重要意义；同时也将强化石化化工、钢铁等行业的供给约束。

　　4）广州、上海等地区继续优化房地产政策。广州宣布首套房最低首付款比例调整为15%，二套房最低首付25%，并取消利率下限；拥有2套及以上住房且贷款已结清，在非限购区域内购房可再申请贷款；公积金贷款缴存时限调整为6个月[4]。上海市住建委等四部门联合印发《关于优化本市房地产市场平稳健康发展政策措施的通知》，提出调整优化住房限购政策、支持多子女家庭合理住房需求、优化住房信贷政策、支持“以旧换新”，以及优化土地和住房供应等九条政策措施。

　　5）海外方面，美国4月核心PCE环比上涨0.2%，略低于预期和前值0.3%，创年内新低；4月核心PCE同比上涨2.8%，较前值持平，符合市场预期；4月消费支出意外下滑0.1%，预期为增长0.1%[5]。

　　[1]https：//www.stcn.com/article/detail/1209318.html

　　[2]https：//www.gov.cn/yaowen/liebiao/202405/content_6953803.htm

　　[3]https：//www.gov.cn/zhengce/zhengceku/202405/content_6954323.htm

　　[4]https：//www.gz.gov.cn/zwgk/fggw/sfbgtwj/content/post_9674048.html

　　[5]https：//www.shanghai.gov.cn/gwk/search/content/032dbd0955ed49cabd45425327fec879

　　行业建议

　　关注政策预期改善和基本面具备比较优势的领域：1）部分涨价预期较强行业受到市场关注，公用事业等板块有望迎来阶段性机会。2）出口链行业和全球定价的资源品行业仍然具备比较优势；3）红利策略仍具备配置价值，重点关注分子端具备提升分红潜力的自下而上的机会。

　　近期关注

　　1）国内经济数据；2）稳增长政策进展以及落实效果；3）海外宏观政策和地缘局势。

责任编辑：何俊熹