随着债市持续走牛，多空博弈加剧，机构动向关注度提升。上周以来，市场波动性明显加大，3月12日30年期国债期货高位跳水后，13日一波三折反转收场，现券收益率也波动较大，14日继续走弱。

　　近日有消息称，为防止农商行过度投资利率债积聚利率风险且影响信贷投放力度，央行对农商行债市参与情况进行调研，止盈情绪有所放大。有头部农商行人士对第一财经记者表示，这类调研可能更多集中在规模更小的银行。另有城商行金融市场部人士对记者表示，从网传调研内容来看，平时这类调研不多。

　　从数据来看，今年以来农商行在债市净买入量增长明显，“大行放贷、小行买债”的现象再度引起关注。有银行人士表示，农商行热衷买债主要还是因为区域信贷业务拓展及盈利压力，对流动性传导会有一定干扰。此前，M2（广义货币）-M1（狭义货币）剪刀差走阔也被认为与此有关。

　　农商行大举买债

　　3月14日，国债期货开盘全线下跌，之后出现分化，30年期主力合约转涨，10年期、5年期主力合约则继续微跌。现券方面，各期限国债收益率早盘全线上行，截至发稿，10年期、30年期国债活跃券收益率分别为2.3435%、2.5325%，分别较前一交易日上行1.35BP、0.25BP。

　　事实上，自上周下半周以来，债市波动明显加大。综合来看，机构对于调整原因的判断主要集中在交易盘的止盈需求上，尤其近期一则央行调研农商行买债的消息也被视为重要干扰因素。

　　有消息称，在近期调研过程中，央行要求农商行从多维度提供参与债市的资料，包括近三年参与债券市场、使用货币政策工具的情况，债券现券、回购及其他工具的交易情况，债券持有结构、主要交易对手情况，以及参与债市交易投资业务的主要诉求及必要性。

　　对此，记者咨询求证的几位农商行人士未作出明确回应。不过有头部农商行内部人士对第一财经记者表示，这类调研可能更多集中在规模较小的银行，平时调研也不多。另有城商行金融市场部人士对记者表示，从网传调研内容来看，这类调研以往不多，“没接到过”。

　　不过也是在当周内，农商行于3月6日、3月7日出现了明显的利率债净卖出，但在市场回调后，农商行又于上周五逆市增配国债与政金债470亿元、306亿元，主要为10Y与30Y期限（460亿元与204亿元），其单日净买入910亿元，位于历史高位。

　　回顾2月以来交易情况，农商行国债买入量快速增加2292亿元至3977亿元，一度超过基金产品的2587亿元，成为机构买入首位。据华创固收团队测算，农商行上月在同业存单（接近50%）、1年以内国债（接近92%）、7~10年国债（接近60%）的净买入机构中占比较高，均超出季节性表现；在20~30年期国债中，农商行占比接近30%。

　　农商行为何热衷买债？

　　“主要是不能跨区展业的局限，也有盈利压力影响，总体来说也是形势使然，慢慢变成一个‘传统’。”多位银行人士对记者表示，农商行热衷买债而且金融市场业务也实际贡献着盈利的重要部分，当前过于“显眼”一方面是因为信贷环境特殊农商行“钱多”，另一方面是尾部客户风险高会推升不良率，多种因素可能会增加配置动力。

　　国家金融监督管理总局数据显示，2023年四季度末，农商行净息差虽然还维持在1.90%的行业较高位，但在大行、股份行、城商行不良率较年初均有下降的情况下，农商行不良贷款率依然高达3.34%。

　　报告指出，流动性在经济各主体间的多轮运转带来社会信用总量扩张，但没有进入实体经济，未能带来新的投资和消费，其中原因之一就是“大银行放贷、小银行买债”，即部分资质较好的企业从大银行获取低息贷款，转存入存款利率更高的小银行，小银行在二级市场上购买债券；另外两种机制则是企业和城投平台借新还旧、理财等表外产品回表。对此，有股份行人士对记者表示，的确有此趋势。

　　原银保监会2019年发布的《关于推进农村商业银行坚守定位 强化治理 提升金融服务能力的意见》要求，农商银行应该坚守服务“三农”和小微企业市场定位，并建立监测考核指标体系，确保金融服务可监测可考核可评价。当时同步发布的《农村商业银行经营定位与金融服务能力考核指标表》显示，农商行各项贷款期末余额/表内总资产期末余额应不低于50%。

　　资金防空转如何影响债市

　　不过杨为敩也指出，农商行只是债市交易机构之一，接下来还要看监管加码的力度和节奏。

　　尽管今年以来央行对于维持宽松货币政策表述较多，但对资金空转、脱实向虚问题的关注也在增加，今年政府工作报告提出，要畅通货币政策传导机制，避免资金沉淀空转。这也引起了市场对于资金面后续宽松空间的担忧。

　　虽然短期波动加大，债市走势将取决于交易盘是否有足够资金承接卖盘。但基于对宏观基本面的判断，机构对宽货币政策的预期依然较强，多数机构对债市整体走向依然乐观，尤其卖方多数看多态度较为坚定。当前，市场对于即将披露的2月社融数据预期不高，这也会助推降准降息预期。

　　“短期内预计不会降了。”一位机构人士表示。另有分析认为，当前国债利率继续下行会倒逼带来MLF（中期借贷便利）下调压力，同时不利于信贷投放，围绕机构债市行为的监管可能还会增加。

　　不过对于流动性梗阻问题，有银行业研究人士对记者表示，当前主要症结不只是传导问题，更多是信贷需求不足问题。另有股份行人士表示，优质的信贷需求主要集中在大企业，对地方小银行来说，面对更为下沉的客群，一方面要考虑普惠动力，另一方面要考虑不良、资本压力，很多无法视为“有效需求”。

　　也有观点认为，在资产荒持续背景下，债市走势主要还是取决于供需矛盾能否缓解，需要关注各类债券供给情况。近日，杭州市城市建设投资集团有限公司完成发行的10年期、20年期的信用债票面发行利率降至3%及以下，也被市场认为资产荒问题仍在持续。

　　3月13日~14日，央行均开展了30亿元7天期逆回购操作，连续两日净回笼合计140亿元。上周以来，央行在公开市场累计净回笼资金超过1万亿元。

责任编辑：张 文