五月天激情文学次の土曜日に直子は電話をかけてきてc日曜に我々はデートをした。たぶんデートと呼んでいいのだと思う。それ以外に適当な言葉を思いつけない。　　中央纪委国家监委网站讯 日前，经湖南省委批准，湖南省纪委监委对湘潭市人大常委会原副主任傅国平严重违纪违法问题进行立案审查调查。w66H92k7-BQD1fIaYahViIeUfDL-高善文：在2030年或者到2035年 长期国债利率存在大幅下行的空间

　　5月28日，国投证券2024中期投资策略会举行，国投证券首席经济学家高善文出席会议并发表“奋楫逐浪天地宽”主题演讲。他表示，在未来十年的时间里，国债利率的下行更多会受到利率中枢下降的影响，受利率自由化反推的影响会逐渐弱化。就是从长期来看，在2030年或者到2 035年，长期国债利率存在大幅下行的空间。

　　部分发言实录如下：

　　我们想对长期的利率做一个进一步的讨论。进一步讨论的起点是，站在银行的角度，资产负债表上有两种资产，一种是国债，一种是贷款，计算银行贷款的利率减去银行国债的利率可以得到一个差值，这个差值就是风险溢价。

　　观察风险补偿从2011年到2024年的表现，可以发现在13年的时间里，尽管中间有波动有反弹，风险溢价一直在持续地大幅下行。就是过去13年，中国信贷市场的风险大幅下降，且盈利显著改善，经济增长更加强劲。

　　为什么会出现这个现象？我们认为是值得讨论的。过去13年，不能总用一些临时性的因素来解释。而且这不是利率的中枢，这是风险溢价，无法用利率中枢的下降来解释。

　　有些人说是因为早期中国货币的投放都是外汇占款，后来的货币投放转向了MLF等等造成了这种差异。但货币投放的差异如果影响贷款利率，它也影响国债利率。如果贷款利率太低，风险补偿不足，可以反头来持有国债，因为银行在国债和贷款之间可以调整自己的配置，所以用货币投放的差异也很难解释这个现象。但是，我们认为它很重要，因为它与一系列资产价格的定价，以及长期国债利率的变化之间存在着紧密联系。

　　无论如何，如此重要的风险溢价指标在长期大幅下行是值得关注的。风险溢价大幅下行的现象如果发生在股票市场，股票的价格和估值应该大幅上升。但在过去十几年的时间里，股票的估值总体是下降的。

　　那么核心的原因是什么呢？高善文认为核心原因是，在2011年之前，为了顺利完成国有银行的商业化改革，且顺利消化不良资产所形成的包袱。

　　在商业银行改革的较长时间里边，政策设计有意识地维持了一个较高的信贷利差，使得商业银行比较容易获得盈利。那么通过盈利去消化历史包袱，清除不良资产，去不断的去补充资本。

　　在操作上意味着压低存款利率，压低债券利率，压低无风险利率，提高贷款市场的利率。巨大的利差使得那个时候的银行盈利能力很强、ROE很高、估值很高，银行的人觉得日子很好过。

　　但随着银行商业化改革的基本结束，政策开始引导利率向着市场化的方向回归，贷款利率下限不断地调低，存款利率上限不断地调低，银行放贷约束逐步减弱，同时银行也通过影子银行体系等，变相地投放很多贷款。

　　这些力量的作用结果使得利差逐步走向均衡水平。

　　在利差向均衡水平回归的过程中，国债利率受到了两种力量的影响，一种力量是利差的回归，使得国债利率往上走。同时，长期利率中枢下降，长期资本回报率下降，又使得长期国债利率往下走。也就是长期国债利率受到了两种相反力量的影响。结果就是在2010年至2020年这10年里，长期国债利率的下行相对于贷款利率更加轻微。

　　而贷款利率，由于长期利率中枢下行，随着利率市场化，随着这一管制的解除，它也在下行，所以长期贷款利率的下行幅度很大。但我们能否把长期国债利率轻微下行的表现去趋势外推？

　　如果完全基于边际资本回报下降这个趋势外推是可以的，但如果考虑到利率自由化、利率管制的影响，这一外推就是不可以的。所以，在未来十年的时间里，国债利率的下行更多会受到利率中枢下降的影响，受利率自由化反推的影响会逐渐弱化。就是从长期来看，在2030年或者到2035年，长期国债利率存在大幅下行的空间。

　　总结来说，2011年以后，中国长期资本边际回报持续大幅下行，驱动了利率中枢的下行。商业化导向的改革和利率管制人为扩大了利差，使得过去10年长期国债的利率下行较少，贷款利率下行较多。但好消息是，长期国债利率的利率本身会补跌。尽管短期之内，利率下行有经济景气不佳、房地产市场较弱的影响，但不排除随着景气回升，利率会有明显反弹。但是，长期利率下行的趋势很难对抗。前段时间财政部发行的超长期国债受到了市场追捧，在一定程度上反映了市场的定价有很合理的成分。30年之后就是2054年，但2035年以后，经济增长、长期利率都会降到非常低的水平。所以，现在长期国债利率把价格定得低一些，是有合理性的。

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