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　　一、放眼全球，都是龙头、好公司在上涨

　　今年大盘、龙头风格成为A股重要的超额收益来源。截至6月12日，以中证A50、沪深300为代表的大盘指数显著跑赢，而中小微盘指数则大幅跑输。从上涨/下跌比例来看，大盘指数同样优势明显。更进一步的，我们统计了申万31个一级行业年初以来的涨跌幅中位数，发现绝大多数各行业均是龙头跑赢。

　　并且，我们看到不仅仅是A股，放眼全球，都是大盘龙头跑赢。以MSCI指数为参考，2023年以来MSCI大盘股指数累计上涨36.90%，远高于同期中盘、小盘股指数16.64%和14.45%的涨幅。

　　二、同样是大盘龙头跑赢，不同的宏观环境和产业趋势，带来结构侧重上的差异

　　以美国、日本、欧洲为参考，尽管全球主要市场同样呈现鲜明的大盘风格，但由于其宏观经济与产业趋势上的差异，结构侧重上仍存在明显的区别：美股侧重高景气，欧洲侧重高质量，日本侧重高股息。

　　1、美国方面，以Magnificent 7为代表的高景气龙头驱动美股持续走牛。2023年以来，标普500指数和纳斯达克指数分别上涨39.26%、63.70%。而细究其上涨的原因，我们发现主要来自于以Magnificent 7（包括苹果、微软、谷歌、特斯拉、英伟达、亚马逊、Meta）为代表的科技巨头驱动，至今加权涨幅达122.25%。而当我们将这些龙头个股剔除后后，以标普500指数为参考，可以看到标普500指数剩余成分股市值加权收益水平仅为19.42%。

　　而美股Magnificent 7超额收益的背后，则是其持续兑现的高景气。我们看到，受益于AI产业浪潮驱动，2023年以来Magnificent 7业绩增长明显好于标普500整体。持续兑现的高景气，成为美股Magnificent 7持续领涨的最强基石。

　　2、对于欧洲市场，则主要受到欧股“十一骑士”为代表的高质量核心资产拉动。2023年以来，以“十一骑士”（分别为葛兰素史克、罗氏、阿斯麦、诺华、雀巢、诺和诺德、欧莱雅、路威酩轩、阿斯利康、SAP和赛诺菲）为代表的欧股特色核心资产、权重龙头大幅上涨、持续领跑，并直接拉动欧洲股市大幅上行。而若我们剔除这些龙头企业，欧洲市场整体以震荡为主，收益并不明显。

　　欧洲核心资产的本质是高ROE资产，具备更高的盈利质量和更强的盈利稳定性。在欧洲市场上，2023年的个股表现与盈利质量高度相关，ROE越高股票涨幅越大。我们将欧洲STOXX600成分股根据ROE分组后发现，不同ROE分组下的涨跌幅中位数呈现出非常明显的单调性，即高ROE个股的市场表现大概率较好。市场倾向于给予高ROE个股更高溢价，显示出对高盈利质量资产的偏好。

　　而这其中，以“十一骑士”为代表的欧股龙头ROE长期维持在20%以上，远高于STOXX 600整体，盈利质量明显占优。高盈利质量的背后，则是这些龙头企业凭借垄断的市场地位和出海的方式使其毛利率持续提升，相对其他股票盈利能力的优势不断扩大。

　　3、日本股市表现强势，核心是低估值、高股息龙头引领的估值修复。2023年以来日股表现与股息率呈明显的正相关，股息率越高，个股表现越好。与此同时，我们也看到作为日股2023年以来上涨最重要的增量资金来源，外资持股占比高的个股大多具备高股息率的特征。如巴菲特增持的三菱商事、伊藤忠商事等日本商社，2023年初时股息率分别在3.8%和3.2%左右，远高于当时不足0.5%的日本10年期国债利率。

　　风险提示

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　　分析师：

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行业评级：推荐-相对表现优于同期相关证券市场代表性指数；中性-相对表现与同期相关证券市场代表性指数持平；回避-相对表现弱于同期相关证券市场代表性指数。

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