内嫁高嫁动漫「ごめんなさい」と直子は言った。「あなたを傷つけたくないんだけどcでもこれだけはわかって。私とキズキ君は本当にとくべつな関係だったのよ。私たち三つの頃から一緒に遊んでたのよ。私たちいつも一緒にいていろんな話をしてcお互いを理解しあってcそんな風に育ったの。初めてキスしたのは小学校六年のときc素敵だったわ。私がはじめて生理になったとき彼のところに行ってわんわん泣いたのよ。私たちとにかくそういう関係だったの。だからあの人が死んじゃったあとではcいったいどういう風に人と接すればいいのか私にはわからなくなっちゃったの。人を愛するというのがいったいどういうことなのかというのも」　　连队官兵因地制宜，把岛上一段段狭长的小路和台阶、坑道、堑壕、炮洞连在一起，建成一条战斗体能训练跑道。wXkfacq-CpgodfgWOzRq9-兴证策略：谁改变了市场风格？

今年以来，市场风格已然转变，龙头风格成为超额收益的重要源头。龙头为何呈现显著超额收益?其背后有哪些驱动因素?如何看待本轮市场风格的改变?本系列报告将从多维度剖析市场风格变化背后的原因及后续展望。系列一重点聚焦被动基金对市场风格的影响：

一、近年来被动基金加速扩容

近年来被动基金加速扩容。被动指数型基金近些年加速扩容，尤其是年初以来增 量更为显著。截至 2024Q1 末，被动指数型基金持有 A 股的市值已经上升至 19960 亿元，而 2018 年仅有 4466 亿元。

更重要的是，被动基金持股占比快速提升，当前公募前 50 重仓股中被动与主动 占比已经接近 1:1。截至 2024Q1 末，偏股基金(被动指数+主动偏股)的 Top50 重仓股中，被动基金的持股占比已经跃升至 45.7%，与主动基金占比接近 1:1，而 2021 年底被动占比仅有 22.9%。偏股基金的全部持仓口径下，被动基金的持股占 比也已经升至 41.2%，而 2021 年底占比仅有 21.4%。

另外，从成交占比视角来看，股票型 ETF 的成交活跃度也稳步提升，2024 年 2 月的日均成交额一度达到 710 亿元以上，占全 A 日均成交额的 7.5%左右。

二、各行业被动 基金与主动基金占比如何?

截至 2023 年末，基金年报披露的全部持仓口径下，非银金融、银行和建筑装饰 行业的被动基金持股占比已经高于主动基金，被动占比分别是 77.9%、66.0%、 50.2%，公用事业、美容护理、煤炭、电力设备、石油石化、钢铁、电子等行业 的被动基金占比也较高，均超过或接近 40%。

不止行业层面，这两年具有代表性的红利风格中被动基金的占比在 2023 年也首 次超过主动基金。以中证红利指数成分股作为代表，截至 2023 年末，被动基金持 有中证红利的市值占比已经超过了 1.6%，且过去十年来首次超越主动基金(1.3%)。从相对占比角度，2023 年末中证红利中被动与主动占比分别是 55%、45%

三、去年底以来，被动基金成为龙头取得超额收益的重要驱动

去年底以来，被动基金增量流入的规模远超外资、主动基金和两融，成为市场最 主要的增量资金来源之一。

被动基金成为龙头取得超额收益的重要驱动。2023 年 12 月以来，股票型 ETF 共 计流入近 4300 亿元，且主要流向宽基类 ETF。拆分来看，仅跟踪沪深 300 指数的 ETF 就净流入 2990 亿元，占全部流入规模的 2/3 以上，沪深 300ETF 大幅流入带 动龙头权重股取得显著超额收益。

四、全球比较下，被动基金扩容空间巨大，对龙头的定价至关重要

参考美国，过去十几年间被动基金加速扩容。2008 年金融危机后，美国被动型产 品加速扩容。2014 年至 2023 年，投资美国国内的被动指数型基金合计获得了约 2.5 万亿美元规模的资金净流入。至 2023 年底，美国被动基金持股市值已经占全 部共同基金和 ETF 的近 60%。

若国内被动基金扩容持续，龙头风格有望长期受益。当前来看，跟踪沪深 300、 科创 50、上证 50 等大市值指数的宽基类 ETF 仍是市场主流。截止 2024 年 5 月 24 日，宽基 ETF 占比 68%，其中沪深 300 在宽基中占比 46.4%。若国内被动基金 扩容持续，龙头风格有望长期受益。

本文来源于兴业证券策略分析师张启尧团队；智通财经编辑：文文。