污污视频破解版四月が終わりc五月がやってきたがc五月は四月よりもっとひどかった。五月になると僕は春の深まりの中でc自分の心が震えc揺れはじめるのを感じないわけにはいなかった。そんな震えはたいてい夕暮れの時刻にやってきた。木蓮の香りがほんのりと漂ってくるような淡い闇の中で僕の心はわけもなく膨みc震えc揺れc痛みに刺し貫かれた。そんなとき僕はじっと目を閉じて歯をくいしばった。そしてそれが通りすぎていってしまうのを待った。ゆっくりと長い時間をかけてそれは通り過ぎcあとにも鈍い痛みを残していた。　　7月21日晚，西安公安发布警情通报，发现我市某培训机构以造假方式为“回流生”提供服务，涉嫌违法。目前，已控制涉案人员13名，案件正在进一步办理当中。viWD-G1JfqQIvFrVaUgPR7-华西证券：当前环境下 如何分析市场是“相对底部区间”

　　研究员：李立峰/张海燕

　　市场回顾

　　回顾年初至今A 股行情，2-3 月，在流动性和风险偏好驱动下市场演绎超跌反弹的修复行情； 4 月底，A 股在港股带动下进一步上行；5 月20 日起，恒生指数、沪指均阶段性见顶后步入缩量调整，A 股仅不到20%个股上涨。截至目前，A 股主要指数已回到3 月初水平。一方面，地产政策密集出台后步入数据验证期，目前来看市场对于经济复苏的信心有所不足；另一方面，政策明确严监管基调，存量博弈之下资金流出有潜在退市风险的个股，小微盘、ST 板块个股大幅调整，投资者情绪趋谨慎。

　　分析与判断：

　　一、“517”地产政策密集出台后，资本市场重视基本面数据验证。“517”地产新政后，政策连续密集出台的时期已经过去，市场开始重视政策效果的验证，如新房成交量、核心城市房价走势、新增居民中长期信贷等。最新公布的5 月制造业PMI、通胀、信贷等数据表明国内经济复苏仍需进一步巩固，工业企业利润和企业财报也显示A股盈利仍处于磨底期，投资者对于经济复苏的信心有所不足，A 股重拾盈利预期弹性还需等待PPI 同比企稳转正。

　　二、海外方面，美联储年内仍是“非必要不降息”，但不加息是市场一致预期。美联储6 月议息会议继续按兵不动，并认为当前通胀“仍处于高位”，在数据预测中调高了核心PCE 数值。美联储点阵图显示，预计2024 年仅降息一次，比3 月预测少两次。联储主席鲍威尔表示，虽然近期通胀数据较年初更加有利，美联储设定的通胀目标也取得温和的进一步进展，但截至目前数据并未给美联储更大的信心来调整货币政策立场。同时，没有人将加息作为基本预期，利率最终会需要下降。从1-2 个月维度来看，海外货币政策因素对A 股影响有限。

　　三、两市成交额回落至年内低位，A 股呈现存量博弈特征。目前公募新发基金仍处于低位，融资余额在 1.5 万亿元左右震荡，ETF 净申购和北向资金流入的持续性不强，总体上 A 股微观资金面边际转弱。政策层面，新国九条颁布后，被实施风险警示的个股扩容，A 股优胜劣汰加快，也再次明确了资本市场严监管的基调。在存量博弈环境下，以微盘股指数、中证 2000 为代表的小微盘股波动放大。

　　四、从三大维度的12 项指标来观察，当前A 股处于“相对底部区间”。我们在前期报告《复盘历史几轮A 股磨底行情的特征》中提出，以微观层面估值和大类资产比价、交易情绪和投资者行为三大维度的12 项指标来刻画历次A 股的底部特征。当前市场环境来看，部分指标已符合历史几轮底部行情特征：1）估值与大类资产比价方面，最新A 股估值分位数位于近三年16%分位，沪深300 风险溢价接近三年均值+1std，股债收益差下行至-0.9%，接近三年均值-2 倍标准差，与历次市场底部较为接近；2）交易情绪方面，A 股成交额、换手率较前期高点已有明显萎缩，强势股占比回落至18%，低于历次底部均值；3）投资者行为方面，上证所新增开户数连续两个月下滑，权益类基金发行规模在去年同期低基数下进一步同比回落，产业资本减持规模自23 年10 月起即明显下降。与此同时，A 股回购积极性明显提升。

　　投资策略：展望后市，从估值与大类资产比价、交易情绪和投资者行为三方面来看，当前A 股处于“相对底部区间”，指数层面大幅下行的风险有限。三季度企业盈利仍处于磨底期，投资者对于地产基本面和后续政策力度仍有顾虑，行情将在犹豫中展开，后续A 股整体有望在震荡中逐步上移。风格上，红利与科技主题或交替轮动。

　　风险提示：政策力度不及预期、国内经济大幅波动、海外黑天鹅事件等。

责任编辑：王若云